원·달러 환율이 1300원대를 넘어선 상황이 한 달 넘게 지속되고 있다. 달러 가치가 지속적으로 상승하는 현상은 ‘강(强) 달러’를 넘어 ‘슈퍼달러’ 시대에 대한 우려를 만든다. 기축통화인 달러를 보유한 미국은 강 달러로 재정 및 경상수지 적자가 발생해도 수입을 초과하는 지출이 가능하다. 미국이 끊임없이 돈을 찍어내 소비해도 달러가 다시 미국으로 ‘환류’되기 때문이다. 미국은 시장에 달러를 추가 공급하든(양적완화) 금리를 인상해 시장에 풀린 달러를 회수하든(긴축) 국내 경제 차원을 넘어선 문제에서 자유롭다.
결국 ‘달러 패권’ 시대에 환율 문제를 고민하는 것은 미국을 제외한 국가들이다. 전 세계가 제롬 파월 미연방준비제도(Fed) 의장의 입을 주목하는 것은 이 때문이다. 사실상 각국 통화정책은 미국의 정책 방향이 결정되면 이에 반응하는 종속변수다. 달리 말하면, 미국은 기축통화인 달러를 활용해 국제질서에 영향을 끼칠 수 있다. 특히 한국처럼 경상수지 흑자를 통해 외환보유고를 쌓아나가는 국가들은 환율 변동에 생존이 걸렸다. 중국 역시 이 문제에서 완전히 자유로울 수 없다.
■국제통화체제의 핵심은 달러
제2차 세계대전 이후 국제통화체제의 작동원리는 금 1온스당 35달러로 환율이 고정된 ‘브레턴우즈체제’였다. 화폐를 정해진 가치의 금과 바꿀 수 있다는 ‘금태환’은 달러를 금과 같은 보편적 재화로 만들었다. 동시에 미국 역시 국제수지(한 나라가 일정한 기간에 다른 나라와 행한 모든 경제거래를 집계한 것) 균형을 유지해야 한다는 제약이 생겼다. 경우에 따라 미국도 ‘소비 억제’를 감내해야 한다는 의미다. 브레턴우즈체제의 유지를 위해서는 달러 발행이 제한돼야 했지만 미국은 냉전, 베트남 전쟁 등을 치르며 화폐 발행을 지속적으로 늘렸다. 이는 미국의 금태환 능력에 대한 의구심을 키웠다. 결국 1971년 미국 닉슨 행정부가 금태환을 중단하면서 30여년간 지속된 브레턴우즈체제가 막을 내린다.
국제통화질서의 빈자리를 일시적으로 차지한 것은 ‘스미스소니언체제’다. 기존 질서에 약간의 변형을 가해 만든 조정 가능한 고정환율제도였다. 금 1온스당 35달러에 고정됐던 달러가격은 38달러로 ‘평가절하’했다. 하지만 이미 ‘과잉’ 발행된 달러는 신뢰성을 잃었고, 달러의 추가 평가절하를 불렀다. 고정환율제가 한계를 보이자 세계는 본격적으로 변동환율제로 이행한다. ‘킹스턴체제’의 시작이었다.
국제통화질서의 표면적 변화는 시장에서 각국 통화의 상대적 가치를 자유롭게 결정하는 방식으로의 이행처럼 보인다. 하지만 변경된 체제에서도 규칙을 뛰어넘는 원칙은 존재했다. 달러는 여전히 기축통화이고, 각국 통화의 상대적 가치도 달러를 중심으로 결정된다는 것이다. 오히려 기존 통화체제가 붕괴되는 상황에서 ‘달러 패권’ 시대는 공고히 자리 잡았다. 변곡점이 된 것은 1974년 사우디아라비아와 그 이듬해 석유수출국기구(OPEC) 회원국들의 결정이다. 당시 사우디를 포함한 OPEC 회원국들은 석유거래대금 결제에 달러만 사용하기로 했다. 반대급부는 미국이 제공하는 안보 제공이었다.
해당 질서의 작동원리는 단순하다. 석유 구입을 희망하는 국가들은 반드시 달러로 대금을 결제한다. 이를 통해 생산국이 벌어들인 달러 자금은 다시 미국채 구매에 투자된다. 각각의 단계마다 달러에 대한 수요가 발생하며, 달러의 최종 종착역은 미국이 된다. 이러한 작동방식이 현재도 세계 통화질서를 유지하는 이른바 ‘달러 환류체제’다. 해당 질서로 달러가 기축통화 역할을 수행하며 발생한 ‘트리핀 딜레마’도 해소했다. 달러가 기축통화 역할을 하기 위해서는 대외거래에서 적자를 발생시켜 끊임없이 유동성을 공급해야 하는데 이 경우, 달러 가치가 흔들릴 수 있다. 반대로 미국이 대외거래에서 흑자상태를 지속하면, 달러 가치는 안정되지만 국제무역과 자본거래를 제약하게 된다. 달러 환류체제는 미국이 지속적인 소비를 통해 세계시장에 달러를 공급해도 각국이 달러 표시 자산을 사들여 가치가 안정적으로 유지되게 만든다.
이때 각국이 자발적으로 달러 자산을 사들이는 것은 미국의 안보제공 외에도 별도의 유인이 있기 때문이다. 달러는 국제거래의 결제수단이자 준비자산 역할을 한다. 각 국가는 일정량 이상을 보유할 필요가 있다. 이를 위해 경상수지 흑자로 수익을 발생시키거나 자국 통화를 활용해 달러를 획득하는 방식이 이용된다. 경상수지 흑자를 위해선 수출(생산)을 최대한 늘리고, 수입(소비)은 억제해야 한다. 이는 다시 자국 통화로 달러를 구매할 유인을 만든다. 즉 달러를 사들여 자국 통화 가치를 낮추면 가격 측면에서 비교우위가 발생하고, 수출이 유리해진다. 일단 환류 시스템이 작동하면 각국은 달러 가치 유치를 위해 자발적으로 협조할 수밖에 없다. 만약 달러 가치가 폭락할 경우 미리 사들인 달러 표시 자산에서 손실이 발생한다. 이 구조가 미국이 아무리 소비를 늘려도 최종 자본 흐름은 상대적 빈국에서 세계 최대 부국인 미국으로 흐르는 이유다.
해당 현상은 아시아 신흥국과 미국 사이의 무역 불균형에 초점을 맞춘 글로벌 불균형(Global Imbalance) 혹은 신흥국에서 미국으로의 달러 환류 현상에 초점을 맞춘 신브레턴우즈체제라는 이름으로 불린다.
■달러 패권은 어떻게 활용되나
이상의 국제통화체제에 대한 이해는 현재 상황에 대한 추론을 가능하게 한다. 달러 가치의 변동이 국제질서 측면에서 갖는 의미 분석이다. 특히 과잉 유동성 공급→전 세계적 버블 생성→미국발 금리 인상→환율 변동성 증대→기타 국가들의 연쇄적 금리 인상→금융 취약국의 자산가격 폭락→부의 재편 등으로 이어지는 구조는 흥미로운 논쟁을 촉발한다. 한국에서는 〈화폐전쟁〉 등의 책을 통해 ‘양털깎기’라는 이름으로 알려져 있다.
해당 주장은 실체적 진실이 확인되지 않았다. 다만 과거 실물 경기의 흐름과 부합하는 측면은 있다. 1997년 동아시아 금융위기는 대외차입을 통해 자산가치에 버블이 발생한 한국 등의 국가에서 급격한 대외차입자본 회수가 발생한 사례다. 당시 폭락한 원화 가치로 인해 한국 내 자산은 외국자본에 헐값에 매각됐다. 이는 1990년대 한국에 대한 외국인직접투자(FDI) 규모로도 확인 가능하다. 한국은행에 따르면, 1997년 12월 외환위기 이후 3년 동안 한국에 유입된 FDI 규모가 1990년대 전체 FDI 유입 규모의 약 50%를 차지했다. 이중 가장 투자 비중이 높은 국가는 미국이었다. 당시 한국에서 벌어진 상황을 두고 폴 크루그먼 등의 경제학자들은 “폭탄세일(Fire-Sale) FDI”라고 말했다. 쉽게 말해 헐값에 마구잡이로 판매가 이뤄졌다는 의미다.
현재 한국은 원·달러 환율을 1300원대에서 방어하고 있는 만큼 과거 외환위기 상황이 반복될 위험은 높지 않은 것으로 보인다. 그러나 동남아시아 일부 국가들은 미국발 급격한 금리 인상으로 부채위기가 생기고 있다. 이규철 금오공대 교수는 “미국의 금리인상은 달러 가치 유지와 소비능력 유지를 위해 다른 국가들의 도움이 필요한 것이 아니라는 사실을 잘 보여준다”며 “일단 미국이 금리인상을 하면, 다른 국가들은 외환을 확보하기 위해 금리를 올려 소비를 억제하고 수출을 늘릴 수밖에 없게 ‘강제’된다”고 말했다. 그러면서 “미국의 금리 인상을 따라 자국 금리를 올릴 의사가 없거나 여력이 안 되는 국가들은 금융외환위기에 직면할 가능성이 높다”고 말했다.
이 교수의 분석에 따르면, 달러 패권 체제에서 미국은 언제든지 자국 중심으로 부를 재편할 수 있다. 이는 미국이 소비를 확대해도 미국채 등의 달러 표시 자산에 대한 수요가 충분하기 때문이다. 신흥국들은 소비를 억제해 수출을 늘린 대가로 얻는 수익을 기대이익이 낮은 미국채 등을 구매하는 데 사용한다. 이를 통해 미국에 유입된 달러는 금융기업들에 의해 다시 신흥국 주식 등의 기대이익이 높은 자산에 투자된다. 이를 통해 미국은 소비를 늘리면서도 부를 쌓게 된다. 해당 구조에서는 신흥국이 경상수지 흑자를 거둘수록 달러의 가치와 지위도 더욱 안정적으로 유지된다.
일각에서는 연준의 기준금리 인상이 미국의 내수를 억제하고 자산시장을 침체시키지 않느냐는 지적도 있다. 하지만 기준금리 인상으로 촉발된 달러 가치 상승은 기타 국가 통화의 상대적 구매력 약화를 통해 상쇄된다. 즉 미국은 강 달러로 상대적으로 값싸진 세계시장 상품들을 구매할 수 있고, 이는 미국 내수시장을 안정화하거나 오히려 활성화할 수 있다는 의미다. 또 미국의 고금리 현상이 지속되면 세계 금융시장에서 달러 표시 자산에 대한 투자 매력이 상승한다. 이는 미국 자산시장의 안정화를 만들 수 있다. 결국, 미국이 인플레이션 억제에 사용한 비용은 기타 국가들의 소비 축소와 자산시장 침체로 완전히 이전된다.
■강 달러가 만드는 부정적 외부효과
이상의 분석을 바탕으로 보면 한가지 의문이 생긴다. 고금리로 촉발된 강 달러 현상은 미국이 정책적으로 의도한 것이냐, 인플레이션 상황에 대한 자연스러운 대응이냐는 것이다. 양털깎기 주장에 동의하는 쪽은 이를 의도된 정책적 수순으로 주장한다. 반면 미국의 통화정책 변화를 추적해온 쪽은 미국의 국내적 현상이 촉발한 문제로 분석한다. 정재환 울산대 정치외교학과 교수는 “미국의 통화정책이 자산취득을 위한 전략적 차원에서 이뤄진다고 볼 수는 없다”며 “미국의 인플레이션이 1970~1980년대 이래 최고치를 기록한 만큼 연준이 빅스텝이나 자이언트스텝 등의 금리 인상을 단행하는 것은 당연한 일”이라고 말했다.
실제로 코로나19 이전 연준은 특정 기간 인플레이션이 2%를 넘더라도 금리 인상을 단행할 필요가 없다는 평균물가목표제(Average-Inflation Targeting)를 제시했다. 연준의 통화정책 목적 역시 ‘가격안정과 최대로 지속가능한 고용의 유지’다. 그렇다면 2008년 금융위기부터 코로나19 유행 기간 동안에는 경기침체에 대한 대응에 초점을 두고 저금리와 양적완화를 실행했고, 현재는 인플레이션 문제로 고금리로 정책방향을 선회했다고 볼 수 있다.
반면 연준의 금리 인상에 의구심을 제기하는 쪽에도 이유는 있다. 미국 통화정책의 변화로 발생하는 상황들이 각국의 구매력, 자산가치 등에 부정적 외부효과를 발생시키기 때문이다. 정 교수는 “연준이 통화정책을 시행할 때 국제적 효과를 고려하지 않기 때문에 미국 내 경제문제를 해결하기 위한 조치가 국제사회의 혼란을 야기할 수 있다”며 “달러 패권의 부정적 외부효과가 야기할 수 있는 가장 심각한 현상은 개발도상국들이 겪는 부채위기”라고 말했다.
실제로 스리랑카 등 대외부채가 급격하게 증가한 신흥국들은 자금회수로 인한 위기를 겪고 있다. 국제금융협회(IIF) 통계에 따르면 올해 3월 이후 5개월 연속 신흥국 시장에서 자본이 순 유출됐다. 해당 기간 빠져나간 돈만 393억달러(약 51조원)다. 이로 인해 미국 달러 대비 각국 화폐가치 역시 폭락했다. 이는 반대로 해당 국가들이 지급해야 할 달러 표시 부채의 실질 가치가 치솟았다는 의미다.
흥미로운 점은 이들 신흥국 시장의 위기가 미국과 경쟁하고 있는 중국에 대한 반발로 이어진다는 점이다. 스리랑카는 지난 8월 11일부터 중국의 정보수집용 군함이 자국 함반토타항에 입항하는 것에 대해 일정 조정을 요청했다. 함반토타항은 인도양의 주요 항로에 있는 요충지인데 2017년 중국이 99년 기한으로 조차(특별한 합의에 따라 한 나라가 다른 나라 영토 일부를 빌려 일정 기간 통치하는 일)했다. 중국 일대일로 정책의 일환이다. 문제는 미국발 금리 인상 등이 촉발한 경제위기 속에서 이들 국가부채의 최대 채권국이 중국이라는 점이다. 중국에 대한 감정 악화가 자연스러운 상황이다. 금리 인상의 나비효과가 국제관계에도 나타나고 있는 셈이다.
■달러 가치 변동과 국제질서
달러의 가치 변동이 만드는 부정적 외부효과에 시달리는 것은 중국도 예외가 아니다. 달러 가치를 안정화하고 미국의 소비능력을 지키는 문제에 있어 중국은 그동안 모범국가로 기능해왔다. 미국채를 비롯한 달러 표시 자산을 많이 보유한 대표국가가 중국이기 때문이다. 하지만 중국은 달러 가치 변동의 위험에서 탈피하고자 했다. 이를 위해 내수시장을 성장시켜 수출 의존도를 낮추고, 미국채 구매보다 직접투자를 선택했다. 실제로 중국 국내총생산(GDP)에서 수출이 차지하는 비중과 무역의존도(GDP 대비 수출입 총액의 합계)가 지속적으로 감소했는데, 2006년 각각 36%와 64.7%로 최고치를 기록한 이래 2019년 각각 18.4%와 35.7%로 하락했다. 또 일대일로 정책을 통한 해외직접투자도 늘렸다. 문제는 중국의 노력이 미국의 금리 인상과 강 달러 기조에 의해 손쉽게 무력화된다는 점이다.
중국은 미국 금리 인상이 만드는 효과를 이미 경험했다. 내수시장을 키우며 수출 의존도를 낮췄지만 2015년 미국이 금리를 인상하며 중국 내 대규모 자본유출이 발생했다. 이에 2016년 위안화·달러 환율이 6.67% 상승하고, 외환보유액은 6년 만에 최저 수준을 기록했다. 결국 중국 정부는 2017년 상반기까지 개인 환전뿐만 아니라 해외 인수합병 투자에 대한 심사기준을 높이며 자본통제를 강화할 수밖에 없었다.
미국채를 줄이려는 노력 역시 문제다. 이는 달러 가치 변동에 대한 손해를 줄이지만 동시에 중국의 미국에 대한 영향력도 줄인다. 서머스(Larry Summers)가 언급한 ‘금융적 공포의 균형’을 스스로 파괴하는 셈이다. 특히 미국이 자본주의 질서를 공유하는 국가들과 연대해 중국을 고립시키는 상황에서 중국이 미국과 디커플링 되는 상황은 정치·경제적으로 심각한 타격을 줄 수 있다. 정 교수는 “강 달러 기조는 중국이 언급하는 금융핵무기(Nuclear Financial Option)를 무력화할 수 있다”며 “중국이 달러 자산의 매각을 통해 미국의 기축통화 지위를 흔들려면 달러 가치가 하락한 상태에서 진행해야 하는데 이러한 가능성이 사라진 셈”이라고 말했다. 그는 오히려 “강 달러가 미국의 무역적자를 증가시킬 수 있다는 점에 주목할 필요가 있다”고 지적한다. 1980년대 플라자 합의처럼 미국이 중국 등을 상대로 달러 가치의 상대적 하락을 위한 환율협상이나 위안화의 평가절상을 압박할 가능성도 배제할 수 없다는 것이다.
강 달러 기조가 단순히 경제정책의 변화 수준이 아니라는 것은 이러한 현상들이 엮여 있기 때문이다. 한국도 예외가 아니다. 특히 환율이 상승함에도 수출 경쟁력이 약화되고, 외환보유고가 감소하는 상황은 우려를 키운다. 현 단계에서 가능한 대안 중 하나로 미국과의 통화스와프 체결도 거론되지만 정부는 이에 대해 선을 긋고 있다. 지난 7월 26일 한덕수 국무총리는 “우리가 외환위기 상황이 아닌데 그걸 안정시키기 위한 하나의 정책으로 가져오는 것은 그렇게 필요하지도 않고 절실한 게 (아니라고 생각한다)”고 말했다.
한 총리의 발언은 눈에 보이는 현상을 나열했다는 점에서 틀린 말이 아니다. 다만 전문가들은 한미 통화스와프 체결은 금리 인상 여력이 부족한 상황에서도 환율안정과 자본유출 가능성을 낮추는 효과가 있다고 말한다. 윤석열 정부는 5월 한미 정상회담, 6월 나토정상회의 때마다 한미관계가 공고해졌다고 설명했다. 한미관계가 북한 견제라는 안보 측면에서만 작동하는 것이 아니라면 통화스와프 등을 통해 고통을 나눠 가질 필요가 있다. 한국 국민만 소비축소라는 희생을 강요받는 상황은 포괄적 동맹이라는 한미동맹의 정의와 부합하지 않는다.
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